海融科技的“买路钱”：1.3亿控股盒马工厂，五年10.5亿采购承诺是底牌还是隐患？

7月30日晚间，海融科技（300915.SZ）发布公告，拟以自有资金1.3亿元收购糖盒食品（昆山）有限公司55%股权，交易对手方为盒马（中国）控股的上海糖兜科技有限公司。交易完成后，糖盒食品将成为海融科技的控股子公司。
本次收购的交割设置了一项关键先决条件——海融科技须与盒马（中国）、糖盒食品同步签署《长期战略合作协议》。根据协议，盒马承诺2026年至2030年每年向糖盒食品采购不低于2.1亿元，五年合计不低于10.5亿元。从交易结构来看，海融科技通过此次收购锁定了盒马这一新零售渠道的长期采购订单，盒马则实现了对核心烘焙工厂的轻资产化处置，糖盒食品获得了上市公司的资本与原料端支持。
高溢价收购：691%溢价率与九成关联交易依赖
本次交易的定价引发市场关注。截至2026年3月31日，糖盒食品经审计净资产为2987.39万元，其55%股权对应的净资产份额约为1643万元。海融科技以1.3亿元收购该部分股权，溢价率约为691%。
针对高溢价定价，海融科技在公告中解释称，标的公司依托技术驱动和烘焙产业链上下游的垂直整合，搭建了系统化的新零售烘焙供应体系，本次交易完成后可依托各自产业优势实现资源共享与协同赋能，对公司优化市场布局与供应链布局具有积极意义。
从标的公司的收入结构来看，其对关联方的依赖程度较高。审计报告显示，2025年糖盒食品全年营业收入2.09亿元，其中向盒马销售约1.83亿元，向曹国亮旗下谷百分食品、爸爸糖食品合计销售约585.9万元，向糖兜科技销售约250.35万元，关联交易总额约1.92亿元，占当年营收比重超过90%。2026年第一季度，糖盒食品营收5615.27万元，关联交易金额达5183.22万元，其中向盒马销售4919.04万元，占比94.9%。
海融科技在公告中就此风险作出提示：标的公司目前业务规模较小，对主要客户的销售收入占比较高，若核心客户合作发生重大不利变化，或新客户拓展不及预期，未来业绩将面临较大不确定性。
值得关注的是，盒马的采购承诺附有前置条件。协议约定，在糖盒食品全面履约的前提下，盒马方承诺每年采购额不低于2.1亿元，但在以下情形下盒马有权单方调减采购金额且不承担违约责任：市场需求较2025年下降超20%（以盒马内部销售数据或双方认可的第三方报告为准）；糖盒食品违约且未在规定期限内整改；糖盒食品因过错导致重大食品安全事故或重大处罚；盒马方经营遭遇不可抗力或重大政策调整。其中，“市场需求较2025年下降超20%”的判断依据系盒马内部销售数据，盒马既是糖盒食品的最大客户，同时也是采购承诺履行标准的裁定方。这一条款的设置意味着，保底采购承诺并非刚性约束，存在因外部市场变化或内部判断标准而调整的可能性。
商誉减值与整合风险：高溢价并购的双重压力
高溢价收购带来的直接财务后果是商誉的确认。海融科技在公告中明确提示，本次交易完成后标的公司将纳入合并报表范围，将产生一定金额的商誉。根据企业会计准则，该商誉需在每一会计年度终了进行减值测试。若未来标的公司所处行业整体不景气，或因自身因素导致经营状况未达预期，商誉将面临减值风险，从而对公司业绩造成不利影响。
从海融科技的主营业务表现来看，此次收购与其主业增长承压的背景密切相关。2025年，海融科技实现营业收入9.98亿元，同比下降8.18%，归母净利润亏损1812.81万元，为上市以来首次年度亏损。公司毛利率较上年下降10.52个百分点至24.51%。据公司披露，业绩下滑主要受原材料棕榈仁油价格上涨推高生产成本，以及传统烘焙渠道结构和需求调整影响。进入2026年一季度，公司实现营业收入2.71亿元，同比增长13.09%，归母净利润1835.3万元，同比增长153.72%，呈现边际改善迹象。
从战略层面看，海融科技此次收购意在从烘焙原料供应商向下游成品业务延伸。公司奶油产品收入占总营收比重超过90%，产品结构较为单一，对单一原材料的成本波动和下游需求变化较为敏感。标的公司主要从事烘焙类产品的研发、生产与供应，属于公司下游环节。海融科技在公告中表示，本次交易可加快构建完善的全局烘焙供应体系，推动“原料采购—生产加工—市场销售”一体化布局。
然而，收购整合的难度不容忽视。海融科技在风险提示中承认，标的公司已形成其特有的管理模式、业务流程及企业文化，与公司存在一定差异。在组织融合、制度衔接、团队协作及文化认同等方面，双方需经历较长的磨合周期。若各方未能有效协调管理理念的冲突，可能导致标的公司内部协作效率降低、资源协同效果不及预期。公司通过提名董事、监事及核心管理层的方式强化对标的公司的治理管控，但同时承诺不在短期内对现有经营体系及核心管理团队进行重大调整。这种治理介入与业务连续性之间的平衡，对整合执行力提出了较高要求。
此外，海融科技在公告中表示，本次交易完成后将视实际情况协商收购糖盒食品剩余45%股权。从产业竞争格局来看，冷冻烘焙赛道虽处于增长期，但新零售烘焙领域的市场竞争日趋激烈，消费者对烘焙产品的性价比与差异化要求同步提升。糖盒食品在脱离盒马直接控股后，能否在维持现有订单的同时拓展新客户，将直接影响本次收购的长期价值兑现。
从资金来源看，海融科技全部以自有资金支付本次交易对价。截至2025年末，公司货币资金及交易性金融资产合计约5.2亿元，本次1.3亿元的收购支出占可用资金约25%。收购完成后，公司需同时支撑主业运营、糖盒食品产能扩建及可能的剩余股权收购，资金安排面临一定压力。
总体而言，海融科技以1.3亿元收购糖盒食品55%股权，以高溢价锁定了盒马五年的采购承诺，但标的公司收入高度集中于关联方、商誉减值风险客观存在、整合效果尚待验证等因素，构成了本次交易的主要关注点。