净利大增66%却靠2.46亿基金浮盈撑场，科兴制药主业亏损背后的转型阵痛

8月21日晚间，科兴制药（688136.SH）披露2026年半年度报告。财务数据显示，公司上半年实现营业收入6.07亿元，同比下滑13.33%；归属于上市公司股东的净利润1.34亿元，同比增长66.71%；公告披露，公司归母净利润增长“主要系公司持有的私募基金公允价值较上年同期大幅增长所致”。然而，公司扣除非经常性损益后的净利润亏损7835.74万元，同比暴跌273.05%。
从非经常性损益构成来看，科兴制药上半年非经常性损益合计2.12亿元，其中“非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益”一项贡献2.48亿元。据财迅通观察，该收益的核心来源为公司于2021年9月出资2亿元认购的“招赢朗曜成长二期股权投资基金”。
截至报告期末，该基金累计已投资28家企业，覆盖生物医药、半导体、新能源等行业领域，报告期内贡献利润影响约2.46亿元，累计利润影响已达3.38亿元。然而，公允价值变动收益不具备可持续性，亦不产生相应的经营性现金流。一旦市场环境变化导致基金估值回调，公司利润表将面临直接冲击。
扣非净利润的显著下滑，并非单一原因所致，而是三重压力共同作用的结果。
首先，营业收入下滑13.33%，报告期内营业收入较上年同期减少约9300万元。公司将其归因于国内外竞争加剧、集采扩面以及增值税政策变化。以集采政策为例，2026年6月第十二批国家药品集采启动，纳入65个品种，覆盖心血管、代谢等多个治疗领域；与此同时，生物类似药联盟集采亦在推进中。公司核心产品“赛若金”（干扰素）、“依普定”（促红素）等重组蛋白类药物面临直接的价格压力。同属生物制品赛道的安科生物2026年上半年亦呈现营收与利润双降态势，表明集采冲击具有行业普遍性。对于以成熟生物药为主力品种的企业而言，收入端的压力短期内难以逆转。
其次，研发投入持续加码。报告期内研发费用达1.02亿元，同比增长24.40%，研发费用占营业收入比例攀升至21.04%。公司在研管线中，聚乙二醇化人粒细胞刺激因子注射液已完成Ⅲ期临床并进入上市申报阶段，干扰素α1b吸入溶液被纳入突破性治疗品种名单，GB18、GB10、GB19等3个抗体创新药推进至临床I期。研发高投入是创新转型的必要条件，但在创新药尚未贡献收入之前，利润表将持续承压。这反映了中国传统药企转型期的典型困境——新业务需要持续投入，既有业务的增长空间却在收窄。
第三，汇兑损失显著增加。报告期内财务费用同比激增164.21%至3165万元，主要系人民币升值导致公司外币应收账款产生未实现汇兑损失。随着公司海外收入占主营业务比例提升至23.83%，汇率波动对利润的扰动效应显著放大。公司虽通过远期结售汇等工具进行套期保值，但衍生品合约的覆盖范围和时效性仍难以完全对冲汇率波动风险。此外，营业成本同比增长9.18%至2.79亿元，毛利率进一步承压；短期借款较期初增加38.19%至2.25亿元，表明公司为补充流动资金而加大了银行借款。经营活动产生的现金流量净额仅为0.25亿元，同比下降15.28%。
值得注意的是，将2亿元投入股权投资基金并非纯粹的财务投机行为。公司将其定位为“进一步拓宽与大健康行业领域企业的潜在合作机会”。
据财迅通观察，通过基金投资触达生物医药、半导体等领域的早期项目，在获取财务回报的同时捕捉产业协同的可能性，这一模式在产业资本中并不鲜见。但当公允价值变动收益占利润总额的比例达到167%（2.46亿/1.47亿）时，利润结构失衡的问题已不容忽视。生物制药企业的价值底盘，终究应立足于药品的临床价值和商业化能力，而非基金估值的波动。
此外，依赖资产价格重估的利润模式与公司正在推进的“创新+海外商业化”双轮驱动战略之间存在内在张力。创新药研发需要长期、稳定的资金投入，而依赖公允价值变动的利润结构恰恰缺乏可预期性和可持续性。如果未来基金估值回调，公司不仅面临利润下滑的压力，还可能因现金流不足而影响研发投入的连续性。
从行业背景来看，科兴制药的处境并非孤例。整个生物医药行业正处于结构性变革之中。集采常态化持续推进，第十二批国家集采完成开标，生物类似药联盟集采稳步筹备，行业价格体系正在重塑；同时，创新药国际化布局提速，部分企业通过海外并购、合作研发等方式加速出海。在这一转型浪潮中，部分企业表现出现显著分化。百济神州上半年营收222.2亿元，核心产品泽布替尼全球销售额达161.27亿元；泽璟制药交出上市以来首份盈利半年报，营收12.05亿元，同比增长220.88%。这些企业的共同特征在于拥有已实现商业化放量的创新药产品，且在海外市场贡献了可观收入。相比之下，科兴制药的创新药管线大多尚处于临床早期，距离商业化贡献收入仍有相当距离——集采对成熟产品的冲击正在发生，而创新产品的放量仍需时日。
科兴制药的半年报折射出公司在转型期的现实处境。账面利润由非经常性损益支撑，主营业务在集采冲击和研发高投入的双重挤压下承压。聚乙二醇化人粒细胞刺激因子注射液、干扰素α1b吸入溶液等在研管线距离商业化贡献收入仍有相当周期，集采扩面对“赛若金”“依普定”等成熟产品的价格压力则正在显现。
对于科兴制药而言，后续需关注三个维度的进展：成熟产品能否在集采压力下维持市场份额、在研管线能否如期推进至商业化阶段、海外市场能否从注册获批转化为收入放量。