地平线账面扭亏难掩经营窘境：37亿利润背后是16亿亏损在扩大

近日，智驾芯片企业地平线（09660.HK）发布2026年中期业绩报告。数据显示，公司上半年实现营业收入20.55亿元，同比增长32.9%；净利润37.84亿元，较去年同期亏损52.33亿元实现扭亏为盈。
然而，利润数字超过营收的“反常”现象，引发了市场对公司盈利质量的高度关注。
非经常性项目撑起37亿利润，“扭亏为盈”含金量存疑
财迅通查阅财报发现，37.84亿元的净利润中，占比最大的两项均为非经常性、非现金项目。
其一，公司向大众汽车集团旗下CARIAD发行的可转换借款，因股价波动产生公允价值变动收益52.41亿元。根据会计准则，可转换借款公允价值下降需计入当期损益，这意味着公司股价下跌反而推高了账面利润。其二，公司于2026年3月31日终止合并地瓜机器人，将其重新分类为联营公司，由此产生一次性收益约27.79亿元。两项合计贡献超过80亿元的账面利润，远超同期20.55亿元的营业收入。
地平线在公告中提示，该笔利润并非主营业务经营所得，属于非现金、非经常性会计项目。
若剔除上述非经常性项目，公司上半年持续经营业务经营亏损为16.72亿元，较去年同期的15.04亿元扩大11.1%；经调整净亏损为16.71亿元，较去年同期的13.33亿元扩大25.4%。换言之，将37亿元的账面利润“还原”之后，核心业务的实际亏损仍在扩大。
产品方案业务增速骤降，“量价齐升”逻辑未能兑现
从收入结构看，公司两大业务板块呈现明显分化。授权及服务业务是收入增长的主要动力，上半年该业务收入11.29亿元，同比增长52.7%，占总收入的55%，毛利率高达90.4%。公司将其商业模式类比为“ARM+Android”，向客户授权底层芯片架构与AI模型。但需指出的是，授权收入具有前置性特征，客户在车型开发阶段支付费用，后续芯片采购存在一定不确定性。
相比授权业务的高增长，产品解决方案业务的表现更令市场担忧。上半年该业务收入仅9.26亿元，同比增长14.8%，增速较2025年下半年的约85%出现较大幅度回落。征程系列芯片出货221.8万套，同比增长12.1%，公司已将全年出货量指引从542万套下调至500万套。平均售价约为417元/套，同比增幅仅约2.4%，寄予厚望的旗舰芯片征程6P尚未实现大规模出货，“量价齐升”的逻辑在当期未能兑现。
毛利率方面，产品解决方案毛利率从去年同期的44.2%下降至36.2%，下滑8个百分点。公司解释称，为加快HSD高阶方案在早期客户中量产落地，将域控制器与核心芯片捆绑销售，非核心硬件仅收取象征性加价，拉低了整体毛利率。扣除该影响后，公司披露产品解决方案经调整毛利率为48.1%。但这种以利润换市场的策略能否持续，需要打个问号。
研发开支超营收，现金储备半年消耗53亿
研发投入方面，公司上半年研发开支达27.55亿元，同比增长21.9%，研发费用率高达134%，研发支出已超过当期营收。公司表示投入主要集中于AI基座模型迭代及云服务相关费用。高研发投入本身符合科技企业的发展阶段特征，但投入产出效率有待验证。
与此同时，公司现金储备正在快速消耗。截至6月30日，公司现金及现金等价物为148.66亿元，较2025年底的201.88亿元减少约53亿元，降幅达26.4%。在持续亏损和研发高投入的双重压力下，资金消耗速度不容忽视。
客户层面，更大的不确定性来自核心客户的自研动向。2026年5月，比亚迪发布自研4nm车规级智驾芯片“璇玑A3”，算力达700TOPS。尽管短期内比亚迪走量车型仍可能外采第三方芯片，但客户身份与潜在竞争对手身份的重合，对地平线的商业模式构成结构性挑战。一旦大客户自研芯片大规模上车，地平线的收入将面临直接冲击。
此外，公司贸易应收款项净额为24.38亿元，较2025年末增长37.9%，增速略高于收入增速。财报发布后，多家研究机构下调了地平线目标价。招银国际将2026至2028财年收入预测分别下调7%、4%及4%，目标价由7.8港元下调至7港元，指出经调整净亏损比该行预测多出5.58亿元，主因是研发投入超预期。里昂将目标价由9港元下调至7港元。截至9月1日，公司股价约4.6港元。
综合来看，地平线在自主品牌ADAS市场份额首次突破50%，城区NOA计算平台份额跃居第二，行业地位确有提升。但这份中期业绩同样揭示了一个基本事实：账面盈利掩盖了经营亏损，非经常性项目扭曲了真实盈利能力。公司管理层表示目标在2028年左右实现盈亏平衡。在此之前，产品方案业务如何重回高增长轨道、高单价旗舰芯片何时大规模出货、面对大客户自研趋势市场份额能否保持稳定，或许会是市场持续关注的焦点。