营收连降四年、高端产品价盘崩塌：酒鬼酒的"第三次创业"走到哪一步了？

近日，酒鬼酒(000799.SZ)披露2026年半年度报告。财报显示，上半年酒鬼酒实现营业总收入5.30亿元，同比下降5.58%；归母净利润1231.91万元，同比增长37.57%；扣非净利润1135.36万元，同比增长34.83%。经营活动现金流净额为-1.06亿元，虽同比改善54.63%，仍处净流出状态。
账面利润录得同比增长，看似释放经营回暖信号。但财迅通注意到，剥开报表表层，营收持续承压、二季度单季亏损、高端产品线全线走弱、经销商锐减超四成——多重问题集中显现，这家曾立下百亿营收目标的酒企，仍在经营低谷中徘徊。
利润增长的真相：低基数+砍费用
上半年归母净利润同比增长37.57%，看似亮眼。但财迅通认为，拆解数据，增长建立在极低基数之上——2025年同期公司归母净利润仅895.50万元，处于近年盈利谷底。低基数下的数字反弹，不代表经营能力得到实质性提升。
酒鬼酒利润回正的核心动力来自费用端收缩。上半年销售费用支出1.53亿元，较去年同期减少3045.13万元，降幅16.64%。华鑫证券研报指出，销售费用率2026H1同比降4个百分点至28.8%，系费用投入总额减少和费用改革费率降低所致。管理费用率则同比上升0.5个百分点至13.6%，费用支出相对刚性。两项费用合计缩减超过3000万元，规模远超当期净利润总额。
酒鬼酒通过压缩市场推广、品牌宣传等各项开支实现成本端节流，以此对冲营收下滑压力。对于酒企而言，销售费用是培育市场、维护渠道的核心投入，持续削减相关开支短期可以美化利润报表，长期或将进一步削弱品牌市场声量。财迅通观察到，这种"以退为进"的策略，在行业调整期虽属无奈之举，但也暴露了企业在增长动力转换上的艰难。
拆分季度数据，盈利断层问题更加显著。一季度公司实现归母净利润约3300万元，基本撑起上半年全部盈利。二季度本是消费传统旺季，公司却陷入亏损——单季归母净利润亏损2086万元(-0.21亿元)，扣非净利润亏损2134万元。华鑫证券研报显示，2026Q2归母净利润同比仅收窄8%。光大证券指出，Q2单季营收2.13亿元，同比下滑2.09%，收入降幅虽较Q1进一步收窄，但盈利仍未回正。
毛利率持续下行同样值得警惕。2026年上半年公司毛利率降至66.58%，同比减少约2个百分点。国金证券研报分析，毛利率下行主要受高毛利内参系列收入占比下降及酒鬼系列毛利率下滑影响。财迅通认为，产品议价能力减弱，盈利底座正在松动——当前的利润修复完全依靠节流，而非品牌价值提升，这种修复的可持续性存疑。
高端失速、次高端独撑：全线产品冷暖分明
酒鬼酒三大主力系列在2026年上半年表现分化明显。
定位高端的内参系列上半年实现营收8416.5万元，同比下降24.14%。据国金证券研报测算，内参系列销量仅小幅下滑1%，但吨价同比大跌23%。高端产品价盘承压尤为突出，渠道端以价格让利换取动销成为现实选择。内参系列毛利率虽仍高达86.39%，但同比下滑2.52个百分点。国海证券研报指出，内参系列回款仍缓慢，聚焦库存去化。
与内参形成鲜明反差的是次高端酒鬼系列。上半年酒鬼系列实现营收3.36亿元，同比增长16.04%，占总营收比重达到63.42%，是公司第一大收入来源，也是当期唯一实现增长的主力产品线。国金证券研报显示，酒鬼系列销量同比增长22%，吨价同比下滑5%——增量主要靠"以量补价"。这部分增量主要由零售渠道胖东来贡献，双方合作联合开发了"酒鬼酒·自由爱"新品。据2025年年报披露，胖东来已成为酒鬼酒第一大客户，2025年销售额1.96亿元，占销售总额比重17.66%。但酒鬼系列毛利率降至67.76%，同比大幅下滑5.41个百分点。
大众定位的湘泉系列和其他系列同样承压。湘泉系列收入2403.73万元，同比下滑23.70%；其他系列收入8093.26万元，同比大降35.57%。财迅通观察到，全价格带同步承压，高端与大众双双失速，公司收入高度依赖酒鬼单一产品线拉动增长，产品矩阵的协同效应已基本失效。
经销商锐减超四成，渠道集中度急速抬升
产品端动销不畅，压力顺着产业链传导至渠道端，经销商体系迎来剧烈调整。
2025年年末，酒鬼酒尚有1109家经销商。到2026年上半年末，经销商仅剩662家，锐减超四成。光大证券研报显示，华中/华北/华东经销商数量分别为261/91/175家，期内分别减少101/75/124家。国金证券指出，华中/华北/华东经销商数量期内分别净减少101/75/124家。
经销商队伍大规模出清之后，渠道集中度大幅抬升。上半年酒鬼酒前五大经销商贡献销售收入2.68亿元，占销售总额的50.51%，而上年同期该占比仅为32.63%。国金证券分析，参考公司CR5营收占比由32.6%大幅提升至50.5%。其余普通经销商半年平均营收不足40万元，单月业绩仅6.6万元。财迅通认为，大量低产出经销商持续消耗渠道资源，自身抗风险能力普遍偏弱，进一步加剧渠道运营的不确定性。公司经营高度依赖少数核心合作渠道，终端铺货覆盖率持续下降，市场下沉战略基本难以推进。
现金流与资产质量：合同负债下滑、库存高企
经营活动现金流净额虽同比改善54.63%至-1.06亿元，但仍为净流出。Q2销售现金回款2.33亿元，同比增加4.95%。但合同负债由年初的1.75亿元降至1.22亿元，降幅约30%，印证经销商打款意愿偏弱。光大证券指出，26Q2"营业收入+△合同负债"同比+12%，自2025年下半年以来保持恢复式正增长。
资产端压力同样不容忽视。存货高达19.45亿元，占总资产的41.08%。其中内参系列期末库存1127千升，约为上半年销量134千升的8.4倍，去化压力犹存。应收账款较年初增长68.03%至5258.53万元。东方财富数据显示，截至2026年上半年，公司货币资金较上年末减少22.06%，占公司总资产比重下降2.55个百分点。
截至6月末，公司货币资金5.12亿元、无短期借款，其中5.11亿元存放于中粮财务公司，短期流动性风险可控。
区域：大本营独撑，华东暴跌近五成
分区域看，华中大本营是唯一增长的市场。上半年华中地区收入3.42亿元，同比增长9.45%，占比升至64.48%。华鑫证券研报指出，湖南大本营坚持稳价盘、强终端，聚焦长沙、湘西、怀化、岳阳四城重点突破，动销改善与市场基础建设成效明显。
但华东市场收入仅4272.44万元，同比暴跌47.77%；境外收入仅93.80万元，同比锐减80.84%。公司在行业调整期间坚定实施区域聚焦战略，深耕核心市场，省内坚持稳价盘、强终端，省外聚焦重点市场。这种战略选择在短期内加剧了非核心市场的萎缩。华鑫证券数据显示，华北/华中/华南/华东营收分别同比-5%/+9.5%/-6%/-48%。
未来展望：第三次创业仍在阵痛期
面对多重压力，公司提出"第三次创业"，推进提质升级改革，梳理渠道库存、精简SKU，试图扭转经营颓势。产品端推进"瘦身健体"，解决产品线过长问题；渠道端在传统烟酒店基础上开拓餐饮、团购等渠道；市场端围绕"省内重点做、省外做重点"展开。但从半年报结果来看，改革阵痛仍在持续。
券商对此判断分歧明显。华鑫证券维持"买入"评级，预计2026-2028年EPS分别为0.12/0.17/0.21元，当前股价对应PE分别为310/231/184倍。国金证券给予"增持"评级，预计2026-2028年收入分别为11.4/12.8/15.3亿元，归母净利为0.6/0.8/1.2亿元。国泰海通维持"增持"评级，认为随着消费复苏、公司调整成效显现，业绩有望逐渐好转。光大证券认为收入降幅收窄，报表或逐步企稳。
也有声音更为谨慎。财迅通认为，报表数字修复不等于经营基本面改善。酒鬼酒想要真正走向品牌复兴，一方面要重新梳理产品矩阵，稳住高端产品价值底盘，理顺价盘、缓解价格倒挂；另一方面要重建渠道信任，改善渠道过度集中的风险，激活终端动销。
从巅峰到谷底，酒鬼酒的调整仍在继续。营收四连降、二季度单季亏损、高端失速、经销商锐减——财迅通观察到，这些问题指向同一个结论：酒鬼酒的脱困之路，远未到真正的拐点。